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出品：新浪财经上市公司筹议院
作家：IPO再融资组/图灵
东说念主形机器东说念主，先后列队IPO。
近日，创业板第四套上市范例启用后的首单企业——乐聚智能（深圳）股份有限公司（下称“乐聚智能”）IPO央求获受理。
与宇树科技比拟，乐聚智能多项财务目的处于误差，包括但不限于营收、净利润及增速、毛利率、净利率、研发干预、研发东说念主员数目、出货量等中枢目的，从贸易化和阛阓规模来看，其能否在行业内站稳脚跟还有待时代给出谜底。不外，乐聚智能的研发用度率及发明专利数目比宇树科技高。
招股书流露，乐聚智能堕入营收越增长、赔本越大的窘境之中，而宇树科技照旧扭亏并完毕无数盈利。在赔本越来越严重的布景下，乐聚智能的IPO预估值却高达百亿元之上，而半年前的增资投后估值43.27 亿元，半年增长140%。
多项热切目的不足宇树科技
招股书流露，乐聚智能主营业务为东说念主形机器东说念主的研发、坐褥和销售，专注于东说念主形机器东说念主“大脑—小脑—本色”的全栈式时代研发、整机坐褥与销售以及欺诈决议提供。公司主要居品为东说念主形机器东说念主，当今涵盖全尺寸和中、袖珍等全系列居品，主要为夸父（Kuavo）系列、鲁班（Roban）系列和 Aelos 系列。除东说念主形机器东说念主以外，公司还有效于编程教师和医疗事业的其他智能居品。
乐聚智能在招股书中将宇树科技、越疆、优必选算作同业可比公司。在4家公司中，优必选2025年的营收最高，为20.01亿元；乐聚智能最低，为2.58亿元。宇树科技2025年归母净利润最高，为2.88亿元；优必选最低，为-7.03亿元。
乐聚智能的营收不仅在4家可比公司中最低，-0.7亿元的归母净利润更是显耀低于宇树科技。营收、净利润远不足宇树科技背后，是出货量的互异。
把柄 Omdia、Counterpoint Research 发布的阛阓数据，乐聚智能2025 年东说念主形机器东说念主出货量/装机量名列人人第四。而把柄宇树科技招股书，公司东说念主形机器东说念主出货量已超5500台（纯东说念主形，不含轮式双臂机器东说念主），出货量人人第一。
从盈利能力目的看，宇树科技的毛利率、净利率水平远超乐聚智能。2025年前三季度，宇树科技毛利率为59.83%，而乐聚智能2025年毛利率为40.78%；宇树科技2025年净利率约16.86%，乐聚智能为-27.59%。
除了毛利率低于宇树科技，乐聚智能的毛利率也低于同业可比公司均值。2023-2025年，乐聚智能毛利率分别为50.45%、44.30%、40.78% ，全体上呈下落趋势；而同时同业可比公司毛利率均值分别为 41.58%、44.53%、48.01%，全体上呈增长趋势。
开端：招股书
尤其是东说念主形机器东说念主毛利率，宇树科技在60%以上，而乐聚智能保管在40%把握，收支20个百分点。
乐聚智能暗示，公司东说念主形机器东说念主居品毛利率低于宇树科技，主要原因包括：①居品结构与出货量规模互异：宇树科技现阶段出货量以中型机型（G1）为主，主要面向科研教师、贸易销耗领域，出货量在行业内具有一定例模上风；公司居品以全尺寸机型为主，中恒久方向面向工业场景的产业化欺诈，受当今行业熟谙度影响，现阶段出货量相对较小；②零部件自研好处进度不同：宇树科技通过中枢部件自研自产，裁减了上游采购成本与系统集成制酿成本；公司现阶段中枢要害模组等零部件以联结研发与定制采购为主，对上游垂直整合进度相对较低；③客户结构与销售战略互异：2025 年，公司全尺寸东说念主形机器东说念主收入占比大幅提高，且当期开端于数据采连合心的收入占比较高，部分该类销售条约商定了异日赐与采购方一次更换居品的职权，属于包含了多个不错单独分辩践约义务的条约，公司把柄条约商定，于 2025 年仅阐发了部分践约义务所对应的条约价款收入，从而大幅拉低了当期毛利率。
从研发目的看，宇树科技的研发东说念主员数目、研发用度总额占优，而乐聚智能研发用度率占优。限制2025年9月，宇树科技研发东说念主员175东说念主，占职工总额的36.46%。限制 2025 年 12 月 31 日，乐聚智能领有研发东说念主员149 名，研发东说念主员占职工总额的比例为31.84%。
2022年至2024年，宇树科技研发用度累计金额1.5亿元；2025年前三季度，公司研发用度0.90亿元，研发用度率约7.73%。2023-2025年，乐聚智能各期研发干预分别为 1913.26 万元、2286.45 万元和 6509.14万元，三年臆度约1.08亿元。2025年，日本乐聚智能研发用度率为25.21%。
从发明专利数目上看，乐聚智能也占优。限制 2025年12月31日，乐聚智能共领有授权专利175项，其中发明专利达85项。限制2026年1月31日，宇树科技领有262项专利权，已公开授权的境内专利共计169项，境外专利共计93项，其中境内发明专利20项。
概括来看，宇树科技通过极致的成本遏抑（自研中枢部件）和高效的运营（高毛利、低用度），速即将居品规模化、阛阓化并完毕盈利，在营收、净利润、毛利率、净利率等目的上远远高于乐聚智能。从时代目的看，宇树科技的研发东说念主员数目、研发用度金额占优，但研发用度率及发明专利数目不足乐聚智能。
宇树科技凭借出货量和盈利能力，已处于细分行业第一梯队，具备先发竞争上风。乐聚智能在出货量上与宇树科技存在一定差距，从贸易化和阛阓规模来看，其能否在行业内站稳脚跟还有待时代给出谜底。
营收越高赔本越大 预估值半年增长140%
2023年至2025年，乐聚智能营业收入分别为5398.83万元、5550.03万元、25818.79万元，2025年同比增长365.20%；同时归母净利润分别为-4111.61万元、-5922.98万元、-6977.94万元。
从数据不丢丑出，乐聚智能营收越高，赔本越大，即“越卖越亏”。
乐聚智能暗示，赔本主要系公司所处的东说念主形机器东说念主行业具有研发周期长、资金干预大、时代迭代快的特征，且行业现时全体处于贸易化初期阶段。公司的解说虽有一定预见，但也有公司比如宇树科技，完毕了扭亏并无数盈利。
值得防御的是，在赔本越来越严重的情况下，乐聚智能的估值越来越高。2025年10月，公司终末一次增资，投后估值为 43.27 亿元。
乐聚智能本次拟刊行股份不特出 2，000 万股（不琢磨逾额配售选拔权），且不低于本次刊行后公司总股本的 25%，拟募资26亿元。简便计较，乐聚智能IPO预估值约104亿元。
而公司招股书讲演稿签名日历为2026年5月19日，距离前次增资仅过了半年多。半年时代，公司赔本更严重但估值却增长了140%。
2026年4月，深交所认真启用创业板第四套上市范例，中枢面向未盈利但高增长的新兴产业企业，具体条款为：预测市值不低于30亿元，最近一年营收不低于2亿元，近三年营回话合增长率不低于30%。仅一个月后，乐聚智能就成为首家讲演企业。
值得防御的是，乐聚智能2025年营收较2亿元门槛多出约5800万元（仅逾额29%）。而概况“踩线达标”，离不开中枢居品的“以价换量”。
2025年，乐聚智能夸父（Kuavo）系列东说念主形机器东说念主完毕销售收入17，778.26万元，占总营收近七成，同比增长约12倍，销量从2024年的32台跃升至577台。
开端：招股书
而夸父系列平均单价从41.39万元/台降至30.81万元/台，降幅高达25.56%。 公司坦言这是“主动下调售价”以“自由并提高居品的阛阓竞争力”。
实控东说念主曾存在万古期大规模代抓
限制本招股阐发书签署日，当然东说念主冷晓琨、常琳和安子威为公司共同实践遏抑东说念主，三东说念主臆度遏抑乐聚智能33.38%的股权。不丢丑出，乐聚智能实控东说念主抓股比例偏低。 IPO刊行2000万股后，三位实控东说念主抓股将被进一步稀释，可能降至28%或以下。
此外，公司历史上有大规模的代抓，波及代抓股权比例臆度超10%。
2015年10月，冷晓琨、常琳等7名当然东说念主共同开荒了哈尔滨乐聚机器东说念主时代有限公司（以下简称“哈尔滨乐聚”）。经与哈尔滨乐聚首创团队协商，当然东说念主刘宝峰于2015年12月提供了投资款200万元。
2016年3月，刘宝峰此前对哈尔滨乐聚投资的200万元，转为对乐聚有限9.51%的股权，该等股权由首创东说念主常琳代为抓有。
2023年6月，常琳商定将9.51%的股权（按2016年时抓股比例计较）作价6000万元出售给嘉兴玖兆。限制2023年8月1日，刘宝峰已全额收到前述股权转让款扣除税费后的净额臆度约4799.5万元。
2017年4月17日，冷晓琨、常琳、安子威分别将其抓有的公司 1.4%、1.1%和 1.0%股权（1.75万元、1.375万元和1.25万元注册本钱对应的股权）转让给桂秋丹，并暂由三东说念主代为抓有。2019年9月，桂秋丹通过首创团队代抓股权的代抓接洽透顶废除。
股权昭彰是境内IPO的中枢审核条款之一。尽管上述两项代抓照旧废除，但代抓的时代长、规模大，且主体齐是公司实控东说念主，代抓的信得过性决定着是否存在实控东说念主变相套现、股权是否昭彰、以及是否存在其他利益运送等问题。
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